本报告基于宏观政策“三策合一”理论，以国家统计局、财政部和中国人民银行等部门的数据为基础性数据，测算了潜在增速、潜在增速合理水平、经济结构指数、政策力度指数、政策空间指数、政策效率指数等宏观政策“三策合一”指数（详见宏观政策“三策合一”数据库：www.mpt-index.cn），据此研判宏观经济形势、评价宏观政策操作、提出宏观政策建议。

　　一、宏观经济格局研判

　　（一）宏观经济总体稳中向好

　　面对复杂多变的国际形势与整体走弱的全球经济，2025年上半年我国GDP增速达到5.3%，国民经济运行稳中向好。从全球范围来看，这一增长表现尤为难得。根据国际货币基金组织的最新预测，2025年全球经济增速将显著放缓，平均增速将由2024年的3.3%降至2025年的2.8%。其中，发达经济体的平均增速将从1.8%降至1.4%，新兴经济体的平均增速将从4.3%降至3.7%。在全球经济增速整体放缓的背景下，上半年我国经济迎难而上、稳中向好，这一成绩来之不易。

　　经济增速重新回归到潜在增速之上，推动产出缺口收窄。上半年潜在增速为5.2%，产出缺口为0.1%，相较于2024年的-0.3%明显改善，进一步反映出国民经济运行稳中向好的态势。一些主要宏观经济指标也呈现积极变化。一是工业与服务业增长双双加快。上半年全国规模以上工业增加值同比增长6.4%、服务业增加值同比增长5.5%，分别比2024年全年加快了0.6个和0.5个百分点。二是在全球经济增速放缓与不确定性增加的情况下，我国货物出口保持韧性。上半年货物出口总额同比增长7.2%，比2024年全年增速提升0.1个百分点。三是在以旧换新等一系列政策提振下，国内商品消费增长回暖，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，比2024年全年提高1.5个百分点。四是经济新动能持续增强。上半年高技术产业增加值同比增长9.5%，显著高于GDP增速。

　　也要看到，经济回升向好基础仍需加力巩固。一是不能简单认为实际增速在短期中超过潜在增速，就表明经济已经完全恢复正常状态，还要将实际增速与潜在增速合理水平进行对比。潜在增速合理水平是最优宏观经济结构下的潜在增速水平，是一个经济体最为理想的经济增速，也是宏观政策需要锚定的核心目标。2025年中国潜在增速合理水平为5.8%左右，比实际增速高出0.5个百分点左右，可见实际增速仍有提升空间。二是就业压力仍然存在。三是价格总水平有待提升。上半年GDP平减指数同比下降1%，降幅比2024年全年扩大0.2个百分点。核心CPI有所回暖，上半年同比涨幅为0.4%，但仍低于2024年全年涨幅0.1个百分点。

　　（二）从“总供给-总需求”分析框架来看，当前供需均可以进一步改善，并且主要矛盾在需求侧

　　总需求尤其是国内有效需求有待提升。一方面，消费需求有待提升，尤其是居民消费意愿有待增强。尽管上半年人均消费支出增速上升，但从消费意愿（人均消费支出/人均可支配收入）来看，上半年为65.5%，较2024年同期略有下降。另一方面，投资需求尤其是民间投资有待提升。上半年全国固定资产投资同比增长2.8%，比2024年全年下降0.4个百分点。其中，民间投资同比下降0.6%，降幅比2024年全年扩大0.5个百分点。有效投资是提高全要素生产率、创造社会就业以及畅通国民经济循环的重要抓手，需要对近年来投资增速尤其是民间投资走弱的现象给予高度重视。

　　受国内有效需求不足的制约，总供给层面尤其是工业生产也面临一定挑战。一是产能利用率难以提升至理想水平。二季度全国规模以上工业产能利用率为74.0%，比2024年同期下降0.9个百分点，处于近五年的较低水平。产能利用率偏低的行业不仅包括非金属矿物制品业、食品制造业等传统制造业，还包括汽车制造业、电气机械和器材制造业等与新能源、新动能相关的制造业。二是企业之间“以价换量”的“内卷式”竞争仍在延续，突出表现为工业生产“产量增、价格跌”的分化走势。上半年工业增加值增速明显加快，但工业生产者出厂价格同比下降2.8%，降幅比2024年全年扩大0.6个百分点。三是价格下跌使得企业盈利减少、生产经营挑战加大。1—5月份全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降1.1%，工业企业的营业收入利润率为4.97%，同比下降0.19个百分点。

　　二、宏观政策评价

　　本报告基于宏观政策“三策合一”理论及指数，对稳定政策、增长政策和结构政策等三大类宏观政策进行全面评价。

　　（一）稳定政策：力度、空间、效率

　　1.政策力度指数

　　2025年上半年货币政策力度指数为43.8，比一季度升高2.9，表明货币政策力度有所加大。这主要归因于5月份的降准和降息操作。为了落实4月底中央政治局会议提出的“加强超常规逆周期调节”要求，中国人民银行自5月15日起下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。降准和MLF等多方面操作投放的中长期稳定资金，带动M2同比增速从一季度末的7.0%升至二季度末的8.3%，社会融资规模存量同比增速从一季度末的8.4%升至二季度末的8.9%，二者均达到最近五个季度的高点。与此同时，中国人民银行自2025年5月8日起实施降息操作，将公开市场7天期逆回购操作利率由1.5%下调至1.4%。贷款市场报价利率（LPR）在5月20日同步下调10个基点。在降息操作的带动下，社会综合融资成本继续低位下行，1—6月份新发放企业贷款加权平均利率比2024年同期下降约45个基点，新发放的个人住房贷款利率比2024年同期下降约60个基点。

　　2025年上半年财政政策力度指数为56.1，比一季度升高1.9，表明财政政策力度明显加大。这归因于财政政策在支出端与收入端的双双发力。就支出端而言，财政支出增速有所升高、支出进度有所加快。2025年1—5月份全国一般公共预算支出同比增长4.2%，比2024年同期提高0.8个百分点；全国政府性基金预算支出同比增长16%，比2024年同期高出35.3个百分点。期间，全国一般公共预算支出执行进度为38%，比2024年同期加快0.1个百分点；一般公共预算支出与政府性基金支出的整体执行进度为34.4%，比2024年同期加快0.8个百分点。就收入端而言，2025年1—5月份全国一般公共预算收入同比下降0.3%。在减税降费政策的带动下，宏观税负稳步下降。上半年，窄口径下的宏观税负（一般公共预算收入/GDP）为17.4%，比2024年同期低1.4个百分点，比过去五年同期平均值低2.7个百分点。宽口径下的宏观税负（“一般公共预算收入+政府性基金收入”/GDP）为20.2%，比2024年同期低1.8个百分点，比过去五年同期平均值低5.2个百分点。

　　根据宏观政策“三策合一”理论，货币政策和财政政策均需进一步加大力度。一是，有必要加大力度。虽然上半年产出缺口回归至0.1%，但受外部不确定性等多重因素的影响，过去几年我国经济实际增速持续低于潜在增速。根据宏观政策“三策合一”理论，在此情况下产出缺口不能仅以零值附近作为目标，而是要在较长一段时间内保持为正才能扭转有效需求不足的局面，这需要货币政策和财政政策进一步加大力度。从跨周期调节的视角来看，适当加大政策力度有助于防止经济陷入“高杠杆-低价格”负向螺旋循环，更好地巩固经济向好势头。二是，有能力加大力度。通过加强货币政策和财政政策的协调配合，以及稳定政策与增长政策、结构政策的协调配合，可以较好地提高稳定政策的调控效率，并节省一定的政策空间。

　　2.政策空间指数

　　2025年二季度末货币政策空间指数为32.0，比一季度末下降1.4，源自中国人民银行采取适度宽松的货币政策应对经济下行压力，这是当前经济形势下的合理举措。5月份中国人民银行采取的降准与降息操作，引导货币政策空间趋于收窄。从子指标来看，降准操作引导金融机构加权平均存款准备金率从一季度末的6.6%左右降至二季度末的6.2%左右；降息操作使得7天逆回购利率从一季度末的1.5%降至二季度末的1.4%。此外，1年期和5年期以上LPR分别从3.1%和3.6%降至3.0%和3.5%。

　　中国的货币政策仍有一定空间。就降准空间而言，截至2025年二季度末，中国大型银行、中型银行、小型银行的法定存款准备金率分别为7.5%、5.5%和5.0%。与美国（0%）、欧盟（1%）、日本（0.84%）等主要经济体相比，中国仍然具有一定的降准空间，尤其是大型银行的降准空间较大，这为下一阶段的降准操作提供了可行性。就降息空间而言，7天逆回购利率等政策利率仍然明显高于零下限，因此还有一定的降息空间。

　　2025年二季度末财政政策空间指数为41.6，比一季度末略微下降0.3，源自财政部采取更加积极的财政政策应对经济下行压力，同样是当前经济形势下的合理举措。近年来，伴随着积极财政政策的持续发力，中国的政府部门债务率（政府部门债务占GDP的比重）缓慢升高。中国社会科学院国家资产负债表研究中心（CNBS）数据显示，中国的政府部门债务率已经从2020年一季度的40%升至2025年一季度的63.2%。2025年以来，伴随着更加积极的财政政策有效落地，政府部门债务率不可避免地有所升高，使得财政政策空间趋于收窄。

　　中国的财政政策还具有较为充裕的空间。中国的政府部门债务率仍然明显低于美国、日本等发达经济体。根据国际清算银行的数据，截至2024年末，美国的政府部门债务率达到110%左右，日本的政府部门债务率更是达到210%左右。而且，中国政府债务中的外债占比非常低，这使得政府债务面临的外部风险较小，因此财政政策仍然具有较为充裕的空间。

　　根据宏观政策“三策合一”理论，应该秉持系统观念看待政策空间的变化。一是，政策空间并不是越大越好。政策调控的根本目标是消除经济下行压力，因此应该在政策力度、政策空间与调控效果之间取得最佳平衡。二是，要从动态视角和跨周期视角来审视政策空间的变化，不必过于担忧短期内政策空间的收窄。加大政策力度虽然在短期内会引发政策空间的损耗，但是会推动经济增长态势不断向好，并在长期中重新赢得更充裕的政策空间。

　　3.政策效率指数

　　现实中货币政策与财政政策的传导相互影响，难以准确剥离货币政策与财政政策各自的调控效率。因此，本报告使用稳定政策效率指数综合反映货币政策与财政政策的整体调控效率。

　　2025年二季度稳定政策效率指数为50.6，连续8个季度回升，表明政策传导效率持续改善。从构成稳定政策效率指数的子指标来看，货币政策方面，2025年二季度GDP/M2增量指数为57.4，GDP/信贷增量指数为51.7，分别比一季度上升3.2和 2.2。财政政策方面，GDP/财政支出增量指数为44.6，比一季度上升0.2，GDP/政府债务增量指数为39.6，比一季度上升0.2。总体上看，2025年二季度货币与财政政策效率双双改善，政策取向一致性与政策协同性不断增强，对稳定政策整体效率的提升起到了积极作用。

　　（二）增长政策

　　增长政策有助于激发经济增长内在动力，从而更好地实现高质量发展。2025年来，中央积极推动科技创新和产业创新融合发展，做大做强先进制造业，积极发展现代服务业，不断助力新动能成长壮大，高质量发展取得新进展。其一，以高技术产业为代表的有效投资不断增加，资本积累质量明显提升。上半年，信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业投资同比分别增长37.4%、26.3%、21.5%，大幅高于固定资产投资增速。高技术服务业投资增长8.6%，也明显高于固定资产投资增速。其二，在有效投资的带动下，高技术产品的产量快速增长。上半年，3D打印设备、新能源汽车、工业机器人产品产量同比分别增长43.1%、36.2%、35.6%。

　　在持续加快发展新质生产力的过程中，需要增长政策进一步发力。4月25日中央政治局会议要求，培育壮大新质生产力，打造一批新兴支柱产业，持续用力推进关键核心技术攻关，创新推出债券市场的“科技板”，加快实施“人工智能+”行动。要想完成这些重要的工作部署，离不开增长政策的保驾护航。需要特别强调的是，只靠增长政策难以满足新质生产力的新要求。根据宏观政策“三策合一”理论，可以通过加强稳定政策、结构政策与增长政策的协调配合，更好地应对新质生产力发展过程中可能对就业和经济结构带来的影响，从而打消增长政策的后顾之忧，更好地促进新质生产力的发展。

　　（三）结构政策

　　结构政策的重要目标是优化总需求结构、供给结构、收入分配结构等多种经济结构，促使经济结构向最优结构靠拢。中央高度重视经济结构问题，近年来加强了对结构政策的使用。通过供给侧结构性改革和需求侧管理等举措，加强对供给侧与需求侧结构的调整与优化，并且已经取得了积极成效。

　　2024年经济结构指数为51.9，连续三年下降，表明经济结构持续优化。这主要得益于居民部门消费率提升带来的总需求结构改善，以及TFP和人力资本对经济增长贡献率提升带来的总供给结构改善。

　　下一步，还需要继续加强对结构政策的使用，以更好地推动经济向上结构向优。在实施结构政策的过程中，应避免两方面问题。一是避免只注重调整某一类经济结构失衡问题，而忽视了不同经济结构失衡问题之间的嵌套关系。二是避免结构政策与稳定政策、增长政策之间相互割裂。进一步加强对结构政策的使用，并且注重结构政策与稳定政策、增长政策“三策合一”，增强宏观政策取向一致性，有助于更好地打破“结构黏性”和优化经济结构。

　　三、宏观政策建议

　　2025年上半年，我国经济保持迎难而上、稳中向好，充分展现了强大韧性和活力。也要看到，经济回升向好基础仍需加力巩固。下半年，要按照中央经济工作会议和中央政治局会议的要求，紧扣宏观经济格局与主要矛盾，明确稳定政策、增长政策和结构政策三大类宏观政策的主要目标与重点发力方向。

　　第一，建议全年GDP实际增速保持在潜在增速（5.2%）之上，并将促进物价回升放在政策目标中更重要的位置。就增速目标而言，下半年应继续巩固实际增速处于潜在增速（5.2%）之上的局面，以进一步缓解国内有效需求不足的局面。宏观经济要想达到更为理想的供需均衡，实际增速应努力向潜在增速的合理水平（5.8%）靠拢。宏观政策“三策合一”AI实验室的测算结果显示，在更加积极有为的宏观政策的作用下，着力推动2025年GDP实际增速保持在潜在增速（5.2%）之上是较为可行的。就物价目标而言，应尽快遏制价格总水平的低水平徘徊状态，建议将推动核心CPI同比涨幅回升至1%作为全年的宏观政策重要目标之一，并综合采取各种政策与措施全力予以实现。

　　第二，稳定政策要进一步加大力度，以解决国内有效需求不足的问题。消费需求方面，上半年通过超长期特别国债推动消费品以旧换新等举措，对消费需求起到了积极带动作用，下半年要继续加大货币政策和财政政策在相关领域的支持力度，进一步提升居民的消费能力、激发居民的消费意愿。投资需求方面，货币政策和财政政策的重点应该是能够扩大未来消费的有效投资，通过投资带动消费，推动供需两侧良性互动，缓解供需不匹配的矛盾。

　　第三，增长政策要以发展新质生产力、加快技术创新为重点，同时要兼顾扩大就业。在当前及未来一段时间，增长政策的重点目标是以科技创新引领新质生产力发展。一是加强基础研究和关键核心技术攻关，超前布局重大科技项目，开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动。二是进一步开展“人工智能+”行动，培育未来产业。三是加强国家战略科技力量建设。四是完善人才培养机制，提高人力资本水平。需要注意的是，增长政策在坚守长期政策定位的同时，也要兼顾短期影响，要按照中央要求着力扩大就业，提前防范人工智能技术和设备的使用可能带来的就业压力。

　　第四，结构政策要着力优化投资结构、产业结构和收入分配结构等重要宏观经济结构，助力破除“内卷式”竞争。通过加强对结构政策的使用，能够优化各类宏观经济结构，从而有效破除地方保护和市场分割，打通市场准入退出、要素配置等方面制约经济循环的卡点堵点，综合整治“内卷式”竞争。就生产端而言，结构政策应重点优化投资结构和产业结构，避免地方政府之间和企业之间不当的同质化竞争。就消费端而言，结构政策应重点优化收入分配结构，进一步扩大中等收入群体，提升消费能力，避免企业之间因争抢消费者而出现不当的价格竞争。

　　第五，加强稳定政策、增长政策、结构政策的协调配合，实现宏观政策“三策合一”，更好地统筹总供给和总需求的关系。当前中国经济不仅面临有效需求不足，而且面临经济结构失衡和增长动力不足等挑战。仅使用财政政策和货币政策等稳定政策扩张总需求，难以应对这一复杂局面。通过理顺稳定政策、增长政策和结构政策三大类政策的实施逻辑顺序，形成政策合力，推动总供给和总需求两者都能够合理增长和平衡增长，有助于更好地统筹好总供给和总需求的关系，助力中国经济实现高水平动态平衡增长。

　　（陈彦斌，中国社会科学院工业经济研究所所长；陈小亮，中国社会科学院经济研究所编审、中国社会科学院大学经济学院教授；刘哲希，对外经济贸易大学经济学院副教授）