业界大咖纵论深化供给侧改革 探讨打造中国经济发展新动力

2017-07-17 09:23 来源:中国金融信息中心 
2017-07-17 09:23:30来源:中国金融信息中心作者:责任编辑:张琳

  导读:7月15日,以“深化供给侧改革:打造中国经济新引擎”为主题的2017年第二季度宏观经济形势分析会在位于上海市陆家嘴、素有“东方蓝宝石”之称的中国金融信息中心举行。

  2017年已经悄然过半,时至仲夏,以“深化供给侧改革:打造中国经济新引擎”为主题的2017年第二季度宏观经济形势分析会7月15日在位于上海市陆家嘴、素有“东方蓝宝石”之称的中国金融信息中心举行。

  本次活动由华夏新供给经济学研究院、中国新供给经济学50人论坛、中国养老金融50人论坛主办,长江养老保险股份有限公司承办,汇添富基金管理股份有限公司协办。第一财经提供媒体支持,中国金融信息中心提供战略合作。和讯网、中国金融信息中心旗下陆家嘴金融网对活动作全程直播。

  会议现场

  华夏新供给经济学研究院院长、华软资本管理集团股份有限公司创始人、董事长王广宇,华夏新供给经济学研究院副理事长、长江养老保险股份有限公司党委书记、总经理苏罡,华夏新供给经济学研究院首席经济学家、原财政部财政科学研究所所长贾康,中国新供给经济学50人论坛学术顾问、国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌,华夏新供给经济学研究院副理事长、上海重阳投资管理有限公司总裁王庆,中国养老金融50人论坛秘书长、中国人民大学教授董克用,汇添富基金管理股份有限公司首席经济学家韩贤旺,中国新供给经济学50人论坛副秘书长、国家行政学院经济学部教授、博导冯俏彬等出席了论坛,同时还有来自中国新供给经济学50人论坛的成员。500多名嘉宾、学者和听众济济一堂,共同分析全球经济形势,探讨中国经济发展新引擎。

  致辞部分

  华夏新供给经济学研究院院长、华软资本管理集团股份公司公司创始人、董事长王广宇

  华夏新供给经济学研究院院长、华软资本管理集团股份公司公司创始人、董事长王广宇在致辞中向大家介绍了华夏新供给经济学研究院。

  华夏新供给经济学研究院致力于打造一个先进的民间智库,成为学习型组织和创新型团队,成立了中国新供给经济学50人论坛,中国养老金融50人论坛。两个论坛力求在理论联系实际的趋向下,深刻反思主流经济学理论的框架,努力打造与中国经济相适应的一流智库,积极研究中国新供给经济学发展成为具有较强影响力的新型民间智库。四年来,研究院在基础理论研究、决策咨询、公益论坛、前沿重大课题研究方面取得主要成效,推出的新供给经济学理论、中国2049战略等重大课题产生很好反响和影响力,研究院定期召开公益学术研讨会,召开战略研究和金融研究重大专题研讨会,社会影响力持续提升。展望未来,作为一个有追求的民间智库,华夏新供给经济学研究院、中国新供给经济学50人论坛、中国养老金融50人论坛,将为中国发展提供高质量的智力支持。

  王广宇表示,中国经济发展的新动能在不断继续,经济在平衡稳步推进,稳中求进之中怎样推动内升动力,加快实体经济的发展,是一致努力的方向。实体经济是国民经济的命脉和基础,世界主要经济体包括美国、日本、法国,这样的发达国家都在重返制造和实体经济。当前,中国经济中实体经济发展面临两个显著问题,一个问题是投资在减少,特别是民营投资实体的比例需要很大程度的提高。第二个是金融市场上,怎样脱虚向实一直是讨论话题。投资和金融市场一度忽略了实体经济长期可持续发展,过于注重财务指标,忽略了应该承担的社会责任,特别是当前的互联网信息技术发展的趋势下,发展新实体经济是必须考虑的重要问题。

  王广宇阐述说,什么是“新实体经济”?简言之就是有效满足客户真实需求、科技含量高、容纳现代人才就业、生态环保可持续的新型经济形态。“新实体经济”不是对实体经济从结构层面的重新定义,而是指传统实体经济在新时代背景下的改革发展方向,所以两者并不对立,而是一种递进关系,我们要振兴实体,而不要振兴那些污染严重、产能过剩、质量低劣的旧实体经济。谈到实体经济必须谈到金融改革,金融和资本是实体经济最好的朋友,不是敌人,也不是野蛮人。当前金融领域里有个非常火热的风口是金融科技,人民银行建立了金融科技委员会,在市场一片看好情况下,要珍惜这一局面,避免两三年前互联网金融一窝蜂拥挤的恶果。当下整个金融风险、技术风险、市场风险,往往处于叠加状态。全市场参与者要贡献智慧,促进整个行业和跨部门的交叉性金融市场的跨界提升。

  华夏新供给经济学研究院副理事长、长江养老保险股份有限公司党委书记、总经理苏罡

  华夏新供给经济学研究院副理事长、长江养老保险股份有限公司党委书记、总经理苏罡在致辞中代表承办方中对各位嘉宾表示了热烈欢迎。苏罡表示,无论是基本养老还是商业养老保险最近一段时间,养老金、养老保险、养老保障成为炙手可热的关键词,社会各界都对三大支柱的突破和进展越来越关注,充分认识到养老金的重要作用和价值。养老金是最有效的为社会积累长期资金的来源之一,能够为支持实体经济带来长线发展。

  过去几年,保险资管公司、养老保险公司在债权计划、股权计划等支持实体经济的金融产品方面实现了快速发展,历史注册规模累计已接近2万亿、可以预见,养老金市场一旦实质性放开,将有更多长期资金进入实体经济投资领域公司在相关产品发展方面实现快速增长。作为一家专业养老金管理公司,长江养老保险一直思考和探索如何助力供给侧结构性改革。也希望能够借助华夏新供给经济学研究院、中国新供给经济学50人论坛、中国养老金融50人论坛这样的专家论坛,共同推动改革,发挥积极作用。

  主题演讲

  华夏新供给经济学研究院首席经济学家、原财政部财政科学研究所所长贾康

  华夏新供给经济学研究院首席经济学家贾康对当前中国宏观经济形势做了全面深刻的分析和认识。

  贾康表示,2017年两会明确给出6.5左右的GDP增长目标,一季度是6.9%,二季度很快将有官方公布,至少是6.8%以上,全年实现6.5%以上已经没有问题。现在有一系列指标表明,中国经济运行亮点不断增加,应力求完成探底的检验期而企稳。所谓企稳,必须还有一个方方面面对于未来预期的基本共识形成。如果有企稳,就是市场预期将基本摆脱持续下跌的焦虑。这个年终目标的内涵,是以有质量的速度一步步由短而长对接中国现代化战略发展目标。再以后,还要力争2025年前后跨过“中等收入陷阱”——按照现在的国际比较态势,目前高收入经济体为人均国民收入13000美元以上的指标,未来还会调高。再往后就是怎样对接2049“中国梦”。2010年10.4%的年度增长速度就是中国高速发展阶段最后一年的回光返照。后面的一路下行之中,2015年第四季度以后却是6.7%以上的运行。中央指导性意图的软着陆和引领新常态过程中,权威人士所肯定的L形是一个比喻,是以这个形态否定速度下来以后马上又反转上去的V型,以及下来以后走一段时间又反转上去的U形。在下来以后拐弯,要形成一个以结构优化的质量升级版为关键的中高速增长平台。今年如果处理得好,将会确认L型的尾巴转过来。新常态的发展阶段转换之新,早已迎来,对“常”的追求,就是要引领质量升级版的中高速平台状态。2017年如果处理得好,有希望成为“L型转换”的确认之年和新常态引领之中的由新入常之年。

  贾康认为,2017年上半年的情况继续显示了中国是世界上最大新兴经济体的潜力、市场魅力和吸引力。同时在改革时间表已比较紧促的情况下,需更有效地化解“矛盾累积隐患叠加”,推进供给侧结构性改革,守正出奇地打造新的动力机制。贾康提出以下几点主要建议:

  第一、坚持优化结构中以经济手段为主、市场优胜劣汰机制为主“去落后产能”,避免“一刀切式压产量”的扭曲、不当做法。比如煤炭行业以行政手段规定矿井全年生产以276天封顶,实际上是形式主义地、南辕北辙地保护了落后产能,应当纠正。

  第二、注重进一步利用“有效投资”的空间。如各中心城市立体化“轨道交通网”建设、又如全国约缺少5千万个停车位,未来按照1个停车位10万元投资算,就是要有5万亿投资解决这千头万绪的经济社会中的一件事。未来十几年年间,必须建成大量立体停车场,还要配上充电桩等等。

  第三、坚决贯彻国办、中办的一系列文件精神,鼓励创新、尊重科研规律,进一步处理好“发展中规范”与“规范中发展”的权衡关系,坚持总理强调的“鼓励创新、就要包容审慎”去掉科研管理中不适当的繁文缛节。应抓紧落实有关部门应于2016年年底前出台的科研经费管理制度的实施细则。

  第四、坚决贯彻中央经济工作会议、两会精神,继续给企业界吃好“定心丸”,落实对于“侵犯企业产权错案冤案”的纠正。继续推进“共赢”式的实质性的混合所有制改革。

  第五、房地产业健康发展方面,要把以基础性制度建设打造长效机制的重要指导精神尽快具体落实,这涉及土地制度、双轨统筹的住房制度、投融资制度和应加快立法推进改革的房地产税制度。

  第六、放管服、减税让利改革深化要掌握全景图,对征税之外的各种行政性收费和企业隐性负担等制度性成本,要以设计“拆香火”方案的改革攻坚克难,达到实质性效果。

  中国新供给经济学50人论坛学术顾问、国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌

  国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌表示,到了半年之期,决策者和市场投资者都很关心宏观经济,研究判断上半年走势,提出下半年的政策建议,目的都是确保中国经济稳定、健康、持续增长。

  夏斌提出,传统分析都是三驾马车的分析,是短期分析,总结上半年,预计下半年。但是,从长期稳定增长看,而不是短期分析,中国经济持续稳定健康的发展,当前主要困难是什么?主要矛盾是什么?主要风险是什么?如果从问题导向分析,而不是“三驾马车”式的分析,应是什么样的分析?

  夏斌表示,中国经济只有持续稳定地增长,政府收入、企业收入、居民收入才能提高。只有三者收入提高了,那么“惠民生”中的民生改善就有了物质基础。经济发展的最终目标是提高人民的福利水平,是惠民生。抓改革、调结构、稳增长的最终目标就是让国民生活水平提高。

  国民经济是一个动态的持续的运营过程,今天的经济运行是延续了昨天经济运行的轨迹。中国的经济增长前一周期的最高峰是2007年,GDP增长14.2%,慢慢下行到目前的6.6%。GDP增速在不断下行调整中,而全社会总体债务率 2015年248%,2016年上升到了260%左右,说明投资效率在下降,新增资本产出比率在下降。市场逻辑决定了当经济增速下降、企业收入减少和支付风险的出现是必然的。因此要进一步确保经济持续稳定健康的增长,市场出清和释放一些风险是必要条件。

  夏斌认为,当前要警惕国际经济领域中产生的“黑天鹅”,也要警惕国内的“黑天鹅”。一是房地产调控已经发展到了“五限”,要警惕市场上形成预期一致而产生的结果;二是即便是亡羊补牢,也要加强金融监管,这是形势所迫。但是,面对已经积累的大量金融风险,要讲究监管策略。要警惕由于各监管部门的协调不力,而造成不该有的经济剧烈震荡,对经济稳定带来重大冲击。因此在总体上,为应付可能会飞来的黑天鹅,一定要未雨绸缪,要有总体谋略。

  华夏新供给经济学研究院副理事长、上海重阳投资管理有限公司总裁王庆

  华夏新供给经济学研究院副理事长、上海重阳投资管理有限公司总裁王庆从资本市场参与者的角度,阐述了资本市场中的一个具体问题:“汇率、利率与债券市场前景”。

  王庆说,债券市场实际上过去一段时间出现非常有意思的变化,即所谓的“债灾”,很多朋友对2015年股灾印象非常深刻,但是中国债券市场也出现非常大的调整,有两次“断崖式”调整。债券市场变化,如果分析背后原因,有利于帮助我们判断新形势下中国货币政策以及利率形成的机制。

  王庆表示,去年底利率开始上行的原因是,美国利率开始上行。特朗普当选之后,由于他的政策主张意味着经济刺激加大,经济前景、通胀前景、利率前景变得更乐观,于是美国市场利率开始飙升,从而倒逼中国利率上行,从而触发中国债券市场第一轮“债灾”。美国利率上升之后,到今年3月份触顶之后开始逐渐下行。如果中美联动关系存在的话,也意味着中国利率下行空间有可能打开。但是这个情况并没有发生,相反中国利率水平三四月份出现了另外一波的上行,也是中国债券市场出现第二次断崖式调整的重要原因。所以中国利率有这样的变化,尽管触发中国利率上行外因已经改变(即美元利率下行),但是内因(即去杠杆政策)使中国利率再次上行。这种情况显然不太具备可持续性,前瞻地看短期利率回落概率很大。短期利率回落概率大的另一个重要原因,还有债权的期限率差。债券市场的期限利差已经出现明显收窄,甚至一度出现倒挂情况。这显然是不可持续的,债券的期限利差,亦称债券的收益率曲线可以说是全球资本市场中最重要的概念。短期利率就是资金利率反映了货币政策的影响和力度,中长期利率由市场供求关系决定,一定程度上反映实体经济的投资回报率,如果这两个利率之间的利差收窄并消失的话,意味着实体经济回报率低的同时,资金利率却太高,显然是不可持续的。所以前瞻性的看,期限利差会恢复正常。如果未来利率出现下行,考虑到外因,美国利率下行空间已经形成,国内的债券收益率曲线特点,前瞻性中短期利率下行的空间应该已经打开。

  王庆说,金融降杠杆目前基本停留在金融市场和机构层面,中国真要实现明确的降杠杆,还要在实体经济以及企业层面发生。明显加杠杆的现象是因为收益率比较确定,投资者为提高投资回报率才会加杠杆,而收益率的确定原因是因为有广泛存在的刚性兑付。历史上看,全球债券的违约率比较高,波动比较大,中国债券违约率却非常低。如果真要取得实体性去杠杆的话,需要打破刚性兑付,允许债券违约。

  此外,作为中国资本市场上最新推出的一项供给侧改革,“债券通”发展空间非常大。首先中国债券市场上境外投资者比率非常低,有上升空间,同时无论是国债收益率还是信用债收益率,收益率水平与其他发达国家相比,具有明显的吸引力。因此,随着债券市场的债券通的开通,相信一定会吸引全球资金的关注,有利于中国整体供给侧改革的推进。

  中国养老金融50人论坛秘书长、中国人民大学教授董克用

  中国人民大学教授董克用从养老金角度探讨了深化供给侧改革。董克用表示,在企业去不同地方投资,劳动者去不同地方就业的过程中,能够发现对于基础养老金,各地实际情况存在诸多差异,如缴费基数确立,缴费率确认都不一样,这对深化供给侧改革是一种障碍。

  一、老龄化挑战:发达国家与中国。部分发达国家已进入老龄化或深度老龄化阶段,但是,相对我国老龄化呈现出速度快、数量大、持续久特点。在这样的大背景下,养老金是一个非常迫切的问题。

  二、建立多支柱养老金体系的必要性。世界上不存在单一最优的养老金制度,现收现付与积累制都存在缺陷。其中,现收现付制度是难以应对老龄化的挑战,比如说希腊;完全积累制度也难以适应工资快速增长的经济,比如智利也在补第一支柱。所以,在老龄化条件下要想经济发展、社会安定,一定是要建立多支柱养老金体系。

  三、第一支柱的完善迫在眉睫。目前,我国养老金体系中面临最重要的问题是,第一支柱养老金“一支独大”,故增量改革的方向是正确的,如企业年金、职业年金、第三支柱政策的出台。但是,第一支柱中的“缴费基数不实、缴费率虚高、费率地区差异化”的问题对经济发展的负面效应已经显现。部分地区按照“最低标准”缴费,这对劳动者是不利的。省级统筹形成了基础养老金的不同地区费率,如越是有钱地区费率越低,越没钱地区费率越高。结论是传统的以省市为基础的基础养体金系已经不能适应劳动力流动、经济结构调整、产业升级、区域均衡发展的总体格局。基础养老金的全国统筹应当加快推进。

  四、完善第一支柱的路径。“统一缴费基数界定、统一费率、统一征收”。现在的问题是,“老工业区费率高”,越是没钱的地方,费率越高,原因是新旧制度转轨中的隐性债务问题没有解决。当前应该进一步调整财政支出结构、划转国有资产利润。只有全国统一缴费基数和费率,企业才有公平竞争平台,劳动者流动障碍才能真正被破除。所以,应该从现在开始做财政支出结构的调整和对国有资产利润划转用于养老金,才可以解决好隐性债务。只有做好这样的财政,才能为第二、三支柱发展打下坚实的基础。从长久来看,对供给侧改革,不但是对劳动者、对企业、对宏观经济都是非常有利的。

  民生银行研究院应习文

  民生银行研究院应习文做了题为“中国高M2/GDP的原因分析、影响及未来走势分析”的发言。

  应习文表示,民生研究院宏观团队近期刚刚完成一个这样的课题。课题显示,全球来看,整个全球从二战前开始M2/GDP不断上升,中国上升更快。

  全球为什么有这样的问题?第一个问题是货币化。假设资本里分为已经被货币化的资本和没有货币化的资本,假设资本不变产出不变的话,资本的货币化就会导致M2/GDP逐渐上升。中国的M2除以名义的资本存量,从1977年开始从15%不到一点的货币占有资本,一直上升到了接近50%。在2000年之后货币化结束了。第二个视角是货币流通速度。我们用M1除以M2走势,可以看到确实中国货币流通速度不断下降。全球也是这样的情况。第三个解释是从金融深化和金融虚拟化角度解释,M2是商业银行最大的负债,金融如果发展的快于实体经济的话,M2/GDP肯定比率会上升。第四个视角,全球14个国家从1850年来的数据,银行贷款/GDP、总资产/GDP、广义货币/GDP,三个比值都在增长。为什么全球债务不断扩张?有学者从贫富分配差的角度考虑,全球事实上从近几年来,贫富差距是上升的,富人收入分配如果上升的,就会增加储蓄,而穷人只能增加借贷,所以债务增加,收入分配进一步拉大,滚动循环。

  到底为什么M2会不断上升,接下来是中国因素,第一个是资本产出比,同样资本产出GDP不断下降。还有一个原因是储蓄率视角,高储蓄确实是一个原因。接下来是结构改革视角,把中国经济分成两个部门,一个是传统竞争性部门即制造业部门,第二个就是需求刚性的垄断部门即房地产部门。大锅饭结束之后,居民消费必须要下降,增加储蓄,因为以后所有都要靠自己,消费下降,储蓄增加,钱往哪里?就是往需求刚性垄断部门走。传统部门导致通货紧缩,因为货币政策不看资产价格,看实体部价格,反而会扩张,导致资产价格继续上升。这个过程中,以下的现象共同发生,包括传统部门通货紧缩的,收入差距也扩大,经济增速上升,M2/GDP增加等。

  他说,既然货币超发,会不会引起通货膨胀?这两年货币增速是在下降的,所以通胀今年估计到2都有困难,但是M2比GDP不断上升。事实上衡量通货膨胀最直接的还是货币,不用M2比GDP。从本身来看,M2比GDP货币超发,就是因为没有导致膨胀,因为如果导致膨胀的话,GDP会一直上升。当然,M2/GDP如果偏离长期趋势的话,是会导致通货膨胀的。

  货币超发会不会导致人民币贬值?直觉看,如果所有国家增发货币而不贬值,一个国家就可以对外有无限购买力,这显然是不成立的;理论看,蒙代尔模型也是这个结果,浮动汇率下如果宽松货币就导致货币贬值。从各个主要国家看,大部分国家M2比GDP和汇率还是有正面相关性的,唯一一个很有趣的国家是日本,因为日本是全球唯一M2比GDP比中国高的,也是唯一历史上升幅度比中国高的,但是日元汇率从长期来说一直是升值。日本央行一直想让日元贬值,但是一直没有效果。从模型的结论来看,M2比GDP是会导致汇率下降,但是解释力度不太高,大概是在8.7%左右。

  未来M2/GDP怎么走?随着货币化的进程不断加深,中国货币流通速度在放缓,所以M2以GDP上升速度在放缓。所以估计出来大概中国未来上限,大概2.24倍的上限。

  汇添富基金管理股份有限公司首席经济学家韩贤旺

  汇添富基金管理股份有限公司首席经济学家韩贤旺以“金融改革如何服务实体经济”为主题从三个方面做了演讲:一、目前实体经济面临的焦点问题;二、目前金融领域的挑战;三、对金融改革支持实体经济的几个建议。他说,金融改革怎样支持实体经济。第一是统一监管,第二是脱虚入实,未来银行对公业务的占比可能会降下来,应该大力加强零售业务。保险要回归保障的本质,资本市场应该为新兴经济和产业服务,而不是过度保护传统产业。第三个是加强风险定价能力。第四希望权益市场还是要寻找优秀的公司来上市,提高权益资产的竞争力,不能一直在IPO发行和重组间摇摆。现在来看目前有比较好的趋势,也看到两三个重量级公司在准备A股投资,在未来两三年会上市,这方面比较乐观。

  中国新供给经济学50人论坛副秘书长、国家行政学院经济学部教授、博导冯俏彬

  国家行政学院经济学部教授冯俏彬从“降成本”角度切入,对供给侧改革化解过剩产能进行了阐述。她表示,稳定房地产市场需要长效机制,降杠杆也需要一系列长效机制问题。

  过去两年中,为了降低实体经济成本,中央政府做了很多工作。“营改增”减负1.1万亿,行政事业性收费由185项减少至51项,减少幅度72%。其中涉企业收费由106项减少到35项。社保两年减负1200亿,价格方面2500亿, 2016年减负总数于达到1万亿,国务院在今年“两会”上承诺的再减负一万亿,财政部推出全国收费“一张网”,把中央层面和省级层面所有清单整理出来挂在一张表上,如果没有在这张表上的企业可以拒绝缴的。

  冯俏彬表示,一方面中央政府已经降了两万亿,另外一方面企业感受却不强烈,下一步降成本应该怎么办?她认为,降成本表面上看起来前端主要是降数量,后端背后的问题是政府收入体系问题。建议整并政府收入体系,税收、费、租、价,“各归其道、各归其管”。

  冯俏彬建议,在对政府收入体系进行整并过程中,第一个必须维护税收的绝对主体地位。第二个是费的问题,全国有12个省已实现了涉企行政性零收费。 第三个是重大工程项目的成本补偿机制。

  冯俏彬表示,财政部刚刚出了公路债,有人说没有实际价值,因为“收费还贷”变成了“收费还债”,但实际上内部运作机制会产生重大变化,涉及到长效制度建设问题,供给侧改革深化的重点是“改革”二字。

  中国新供给经济学50人论坛成员、中国社科院金融研究所所长助理杨涛

  中国社会科学院金融研究所所长助理杨涛的主题是“从支付清算看经济金融运行”,他表示,对于支付清算,中央考虑的是重要性问题,老百姓考虑的是移动支付问题,背后最重要的是证券清算结算机制的问题,特别是宏观层面,有大量可以进行宏观分析、宏观预测。正如“挖掘机指数”的出现,就是因为在宏观分析中,原有指标具有相关性、可控性、不可篡改性等特征。

  杨涛随之提出了一些值得思考和研究的问题,首先是支付清算数据与宏观经济运行的关系。过去这些年,基于清算指标来看,在理解M2/GDP的关系时,某一种角度是不仅考虑到高储蓄银行主导问题,还有整个金融体系深化程度不断提高的问题。同时,对M2的算法仍存在不同看法,比如基于支付清算角度时,似乎在广义货币里,随着新技术电子化的发展,还有一些可能大于广义货币的流动性足够高的,可替代的资产没有算入。过去居民储蓄一直放在M2里,但是与银行卡有关的个人账户从M2已经移到M1里。所以大量背后有价值的东西值得我们进一步思考。

  其次,创造每单位GDP所对应的支付清算业务是在不断快速发展的,这背后除了实体经济因素,金融自身因素等其他因素究竟对此起到什么影响?

  杨涛还提出疑问,许多宏观经济增长指标与CPI等数据之间有非常密切的联系,这在动态上是可以做一些预测和观察的。现实中,涉及到数据获取与数据口径调整,有时候稳定性受到一定影响。比如在长期跟踪过程中,随着阶段性变化,有一些变量与宏观变量的关系,发生了相关性密切程度的变化。这背后是不是有新常态产生的复杂影响?

  之后,杨涛用几个简单图示进行解释,比如,非先进支付工具与实际GDP增长率的关系,对其做一些不同期限的拟合。再比如基于银行卡跨行支付的GDP增长率的拟合,在一半程度上,对未来GDP同比增速有比较好的拟合效应。再如基于综合清算指标的实际GDP的增速拟合,这样的数据对于实际经济的拟合程度更高。不同变量,不同指标选择,如何更好的与实际GDP的增长相吻合,最大问题是一方面数据能不能获取,另一方面是数据稳定性问题。

  基于单位银行结算账户的CPI同比增长率拟合时,支付清算指标可以由支付工具指标,也可以由支付系统指标或账户指标。这都与宏观指标之间有千丝万缕关系,因为不管是什么交易行为,最终回落到支付清算的业务的资金流量上。除了基于宏观方面的分析,基于支付清算指标,还可以做大量区域性结构性的分析,结论与普遍的直观感受不一定一样。比如2007年以来,大结构可能有一些相对比较稳定的状况,北上深在全国资金流动中一直位居前列。但是也有一些结构性因素,比如说资金流动分散化趋势出现了逆转,2007年开始,北上深作为整体在资金流动中的比重不断下降。从2014年开始出现一些逆转,三个地方作为整体又开始上升,这其中的区域性内涵值得进一步思考。

  另外,上海虽然在全国定义为国际金融中心,但是如果从资金清算角度来看,似乎距离中心还有一点点差距。比如北上深内部资金的流动占比,上海可以给我们直观感受。另外地区之间资金流动的状况,可以看到,虽然去年上海比重略有上升,但是距离北京还是比较远的。内涵同样关注。

  最后,杨涛对2017年第二季度做了一些简单预测,用多指标对宏观做点预测。现在更多基于汇兑等支付方式和银行行内支付系统业务,对实际增速可以做简单拟合,可以看到基于这一模型,2017年第一季度与第二季度的实际GDP增长率是6.9和6.89,前者和公布是比较近的,这个预测,有待下一步的检验。

  杭州华软新动力资产管理公司CEO徐以升

  杭州华软新动力资产管理公司CEO徐以升演讲的题目是“流动性风险及应对——基于国内外量化对冲基金的分析”。

  他认为,流动性风险可以分为三个层次:个债、个券;策略类型的流动风险;宏观层面流动性风险。目前已经看到三个层面的流动性风险都已经在金融市场上产生效应。在资产配置上怎样更好的认识不同层面的流动性风险?怎样在这样的流动性风险周期里更好的把资产配置和策略配置做好就非常重要。

  徐以升提出,尤其是去年11月份以来,货币政策从稳健到中性,无论是流动性的量还是流动性的价,都有发生很多改变。这样的改变根植于整个货币金融经济新周期,在2003-2012上一个十年周期,人民币基础货币发行是以外汇占款为基础的,包括美联储政策调整等外因共同推动。从2013年以来,资本外流、外汇占款减少甚至负增长,人民币货币发行机制转变为以本币信用为基础,央行也为此创设里PSL、SLF、MLF等很多新的工具。相比于上一个周期的易松难紧,新周期里,货币方面是易紧难松的,流动性风险是这个周期的重要特征。这也在金融市场上开始产生系统影响。

  随后,徐以升提出了一些核心的问题,在包括美国市场的全球市场都产生过很多流动性风险的背景里,金融市场的表现有什么新特征?有什么不同?怎样看待这样的不同?怎样回应这样的风险?他认为,这个话题将是这个周期里很核心的主题。

  从中国市场来看,2013年6月份的钱荒,2015年6月份的股票市场配资去杠杆,2016年11月以来的流动性收缩,都可以是很好的例子。徐以升随之提出了在这几个阶段里,金融市场在资产层面、策略层面、因子层面的特征。

  今年以来,股票市场的结构分化非常明显,上证50和中证1000,大致是10%的上涨和10%的下跌的区别,流动性收缩对估值的影响比较大。在因子层面,市值因子、动量因子、杠杆、流动性等因子都非常弱,而且因子走势的相关性上升。股票市场量化对冲策略等在因子表现面前受到的冲击很大。在2013年6月和2015年6月,金融市场不同策略类型的表现上,可以看到类似CTA策略等都有较好的表现。

  徐以升还认为,中国金融市场上不同交易策略的流动性评估目前也已经变得非常重要,甚至已经在某些领域产生因子和策略层面的踩踏。一个非常经典的案例是美国市场2007年8月的股票市场量化对冲策略危机。中国市场也慢慢开始产生这样的策略类型的流动性风险。同时不同层面的流动性也在影响大家的投资和配置。除了宏观流动性、策略流动性,在个券流动性层面,类似上半年的魏桥债券等,随着信用风险的上升,个券、个股层面的流动性会越发突出。从国际市场包括学术研究层面,对于这三个层次的流动性风险,都有很好的学术研究。

  结合国内的经验以及海外的经验,徐以升最后梳理了几个简单结论,第一,充分认识并且主动适应此流动性新周期的到来,在个券流动性、策略流动性、宏观流动性上,都加强管理、加强研究、加强应对;第二,结合国内外经验,在这种环境里,CTA策略、宏观对冲策略、做空策略(在中国基本就是现金管理),都是这种周期里能够有很好回报的类型,要在策略配置层面进一步丰富,充分利用国内金融市场不多的金融工具;第三,阿尔法的来源在转型,要充分认识这种转型,充分认识过去逻辑的风险,并充分发掘新的逻辑,才能够为投资和配置做出贡献。流动性风险的提升,还对大机构资金投资、配置的投后管理与风控提出了新的要求,这种新要求是匹配当前新周期的。在这个流动性风险的周期里,有很多超出预期的风险仍需要我们警惕。

  圆桌论坛现场

  会上,汇添富基金管理股份有限公司首席经济学家韩贤旺、望正资本全球宏观对冲基金董事长刘陈杰、中国新供给经济学50人论坛特邀成员袁渊、浦江金融论坛秘书长李国旺、中信出版社副总编辑乔卫兵以“全球宏观形势与金融改革”为主题进行了圆桌讨论。

  第一财经主持人张媛

 

[责任编辑:张琳]
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